本文以公开资料为基础，仅用于信息交流，不构成任何投资建议。
图源：百度文心ERNIEE－ViLG
正如我们之前在a股估值列表的结尾提到的，估值方法被视为高峰。对于普通投资者来说，掌握尽可能多的投资估值方法是提高投资愿景的最佳方法之一。今天，让我们来看看除了常用的七种估值方法外，是否有一个新的角度可以打开投资者的年度投资理念，结合行业稳定性和新的估值模型，重新评估上海和深圳300白马股票，找出谁是“价值萧条”。
01冯柳的猜想
(1)PER估值是否合理
21世纪初，国内互联网信息交流平台发展的初始阶段，当时的互联网还没有快餐时代那么愤怒。当时，高毅投资的著名基金经理刘峰的头衔只是“散户投资者之王”。2005年，刘峰在论坛上发布了《关于估值的有趣猜测》，提到了提高PEG（市盈率相对利润增长率）估值的方法：调整PE分子的债务含量，然后将复合增长率替换为ROE（净资产收益率）。在这里，我们首先要解释传统的PEG估值。所谓PEG，是市盈率衍生出来的指标，将市盈率除以净利润增长率。
如果市盈率明显低于增长率(即PEG低于1或低于0)．7)，表明目前企业估值可能被低估，反之亦然。但存在问题，首先是增长率指数，目前a股市场波动过大，净利润增长率指数的波动范围无法准确估计。
其次，对于负债不同的企业，未来的发展是不合理的，仅凭盈利能力来判断的。特别是疫情以来，很多房地产企业和高杠杆企业都死于巨额“负债”。
例如，老李开了一家便利店，投资了1000元，年底赚了100元，老王也开了一家店，借了2000元，赚了210元，只看净利润老王真的很强大，但考虑到未来几十年老王可能会偿还这部分利息和本金，很难说老王的盈利能力比老李强，所以我们需要调整分子的债务，恢复真正的企业价值。更换ROE的原因是，如果外部业务条件保持不变（除利息支付、固定增长等权益变化外），ROE与净利润增长率基本相同。
比如老李便利店净资产1000元，ROE20元％，净利润为200元，期末净资产为1200元；第二年，ROE仍为20元％净利润240元，净利润增长率40元／200＝20％与ROE保持一致。ROE是企业盈利能力的综合体现，是企业价值分析的核心，比简单的净利润更有说服力。含债调整的PE更能体现企业的实际经营能力。冯柳在文章中指出，通过PER计算，部分a股在大幅下跌后，实际估值仍然不低，而部分股票在大幅上涨后，估值并不高。
图片：冯柳文章节选来源：网络图片
ROE很容易理解，但PE债务调整，具体如何调整，冯柳没有详细说明，作者咨询数据结合自己的判断，大致理解冯柳的意思。事实上，PE分子债务调整需要将简单的市场价值转化为企业价值，即股权价值＋本文采用下图的计算公式计算净负债。
图:PER计算公式来源:锦缎研究院
那么PER有没有刘峰说的那么准确呢？我们从沪深300的整体回顾来看，发现PER估值在一定程度上更接近股票的实际表现。以过去的2022年为例，我们对2021年底的PER估值进行了排名，可以看出PER估值低于1倍的股票明显比高估值的股票更抗跌。
图:不同倍数PER股票涨跌来源:锦缎研究院
我们延长了时间线，选择了近五个财务报告期(2017年)－2022)对比沪深300成分股PER与PE倍数偏差较大的样本，PER较低、PE较高的企业累计收益率为144％，PE低PER高企业收益率141％，两者差距不大，主要是金域医学的极值过高。如果看中位数，PER低估成分股涨幅中位数为75．5％，PE低估涨幅的中位数只有23．66％。
在典型的个股表现中，2017年底，冯柳成名的白酒龙头贵州茅台PE估值36．5倍，均值38倍，差距不大，不属于超卖区间。但2017年茅台的PER倍数仅为0．86倍。自2017年以来，茅台的累计涨幅达到416．83％。在茅台，PER指标明显比PE更具指导性。
图:2017年贵州茅台－2022年估值趋势来源：Choice金融客户端
从这个角度来看，刘峰对估值的兴趣确实是合理的。PER在沪深300成分股中的表现更接近股价的实际表现，估值精度更高。此外，如果你想筛选出值得关注的低估值股票，行业整体利润的稳定性也是一个不可或缺的关键因素。
(2)行业稳定性
如果你想找到一只价值低迷的白马股，除了估值低之外，还有一点需要关注，那就是行业轨道的前景。我们仍在数据中发言，统计近五年沪深300成分股申万一级行业的所有财务业绩，从净利润复合增长、ROE增长和股息增长三个层面筛选行业。
图:沪深300行业净利润复合增长来源:Choice金融客户端
图:沪深300行业ROE增长率来源:Choice金融客户端
图:沪深300产业分红增长率，来源:从Choice金融客户端可以看出，农业、林业、畜牧业、渔业、媒体产业净利润增长为负。农林牧渔、交通运输、房地产、家电、汽车在ROE增长率方面排名倒数。农林牧渔、汽车、房地产在分红增长方面没有稳定增长。因此，当我们筛选和重新评估白马列表时，我们消除了近年来表现疲软的行业，从PER的角度得出最终列表。
02新视角下的白马重新估值
(1)行业估值榜
基于五年期，我们可以看到稳定行业的PER百分位。我们可以看到钢铁、机械设备、贸易甚至计算机处于较高水平，有色金属、电力设备、石油石化和煤炭处于较低水平。
图:各行业PER、PE估值5年百分位，来源:锦缎研究院
其中，商业零售、计算机、电子和建筑材料的PER百分比明显高于PE百分比。经过债务调整，这些行业的PER估值较高，但相对估值的PE并不高，因此不难理解为什么电子、计算机和建筑材料行业明显较低PE仍在下跌。相反，从PER的角度来看，轻工业制造、食品饮料和电力设备一直处于较低水平，而PE估值相对较低，特别是轻工业制造和食品饮料。在消除债务影响和波动增长率后，这些行业的实际投资机会高于PE估值，可以更加关注。当然，在上海和深圳的300只成分股中，也有相当多的白马股有价值萧条。
(2)个股估值榜
首先，从PER绝对值的角度来看，大多数相对估值较低的股票都是能源股，这与去年以来地缘政治风险的加剧有显著相关。能源股在一定程度上大大提高了业绩水平，导致短期盈利能力增强。有色金属也获得了市场红利。新能源汽车东风直接吹向上游矿业企业。与PER相比，天齐锂业、赣丰锂业等企业也主要受到财务大幅增长的影响。
图:PER估值绝对值名单来源:锦缎研究院
此外，新能源储能的东风非常强劲。一方面，大全能源、通威、特变电工等电力设备股的财务基本面继续增强，另一方面，在新能源下跌后，估值也很低。当然，上述大多数企业仍处于PER和PE历史范围的合理位置，两者之间的偏差不大，目前的市场价值水平主要依赖于市场认知。但也有一些股票，PER百分位相对较低，但PE百分位相对较高，是市场和财务表现偏差较明显的股票，即有潜在机会的价值股。
更明显的是山西汾酒和重庆啤酒在食品饮料消费轨道上。单看PE估值并不便宜，但考虑到债务和财务增长率，PER百分比处于历史低位，PER绝对值低于1．5。
图：PER、PE百分位差值正列表来源：锦缎研究院
如果我们不看绝对值，只关注PER估值百分比和PE估值百分比的差异，石油石化股票中海石油服务和东方盛红显然是相对被低估的股票。除能源危机带来收入显著增长的石油石化外，徐工机械、广联达、山西汾酒等外部因素变化较低，但财务水平明显提高的股票也值得关注。
图：PER、PE百分位差值榜来源:锦缎研究院
也有一些股票，PER处于历史高位，但PE估值相对较低。可能存在价值陷阱，这类股票的前缀股票相对较高，财务表现没有持续良好增长的趋势。此外，泰格医药自上市以来利润持续下降，最近披露财务业绩大幅收缩的科大讯飞也在其中。
图：PER、PE百分位差值逆向榜来源:锦缎研究院
当然，正如华尔街投资大师、巴鲁克学院创始人伯纳德巴鲁克所说：“新高，新低”。所有股票都不能仅凭历史估值来判断未来的趋势，PER估值只能为您提供一个新的视角和想法供参考。
03结语
综上所述，冯柳对估值的有趣猜测确实不合理。
（1）与传统估值PE模型相比，PER更接近市场表现，特别是在经济波动增强的环境下，消除债务杠杆，提高净利润波动率，可以更有效地反映企业的真实价值。
（2）在稳定性相对较强的行业中，从PER的角度来看，虽然计算机、贸易等行业的早期下降较大，但财务本身的恶化不容忽视，实际估值也不低。相反，一些看似PE估值相对较低，类似于电力设备、轻工业制造等行业，实际财务业绩较好，但价值低迷。
(3)从PER的角度来看，似乎更能理解为什么一些估值较低的股票没有增长，而一些估值较高的股票却能屡创新高。
还是那句话，没有一个指标是万能的。今天，我们主要验证了估值模式的趣味性。在实际投资中，投资者应结合企业和行业进行全方位的选择。所有的估值指标都是为投资者选择服务的。如果你想做好工作，你必须首先磨利你的工具。除了借用别人的思维，冯柳的趣味性过程也值得学习。
如果我们能保持学习的动力，更多地思考服务于我们的传统工具的缺陷，以及如何纠正我们自己的使用，我们一定会得到更理想的好处。许多投资者可能认为买股票是赌博，因为他们没有意识到市场表现的本质是企业价值的变化。他们能否在市场上赚钱取决于他们是否真的花时间参与研究。正如彼得·林奇所反思的那样：“人们在房地产市场上赚钱，在股市上赔钱，因为他们经常花几个月的时间选择房子，而只花几分钟的时间选择股票。”
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