氢能被认为是21世纪最具潜力的清洁能源

撰文 ｜ 维小尼；编辑 ｜ 郭郭

→这是《环球零碳》第486篇原创文章

在清洁能源和碳中和的旅程中，从来没有一种能源像氢能一样有争议。

一方面，氢能被认为是实现碳中和目标最具潜力的清洁能源，受到资本的广泛欢迎。另一方面，氢能的大规模使用场景和商业前景尚未开放，氢能公司的利润和市场业绩也没有得到改善。

一方面，这种矛盾使氢能行业长期乐观，成为大风口。一级市场认购火爆，各类公司都在布局；另一方面，二级市场上市（IPO）但一个比一个难，甚至有些公司因为无法回答交易所的询问，不得不终止上市。

一方面是繁荣，另一方面是虚拟火灾，这种状态在资本市场上得到了深刻而生动的体现。一些公司开始了多轮市场融资，而另一些公司则停止了IPO。

作为氢能第一股，已在科技创新板上市的亿华通于12月29日在香港开始招股，最多筹集13.4亿港元。

11月11月下旬，另一家氢燃料电池龙头国鸿氢能也在港交所提交。

一级市场融资也很热闹。12月8日，国内氢能行业单轮融资规模最大的股权融资实施。据报道，国家电力投资集团氢能技术发展有限公司（以下简称国氢技术）B轮融资45亿元，投资后估值130亿元，创下行业新高。国氢科技也成为国内氢能行业估值最高的独角兽企业。

然而，除了这些风景企业外，还有许多氢能公司IPO旅途中撤单，折戟IPO氢能公司突然增多。

早在2021年8月，上海重塑能源集团有限公司(以下简称重塑股份)IPO申请近半年后，申请突然宣布撤回申请，无征兆终止IPO。

重塑股份作为燃料电池技术提供商，突然主动放弃上市，外界猜测纷纷。

此外，还有几家头部氢能公司终止或暂停科技创新板IPO。其中，2022年12月23日，江苏国富氢能技术装备有限公司(以下简称国富氢能)撤回科技创新板申请，2022年11月终止科技创新板上市。

此外，2022年9月，上汽集团旗下氢燃料电池公司上海捷氢科技有限公司(以下简称捷氢科技)科技创新板上市资料过期，IPO进程中止。

然而，最新消息是，2022年12月30日，上海证券交易所官方网站显示捷氢科技恢复IPO发行审核状态，并更新了一轮包含2022年上半年财务数据的查询回复。

氢能被认为是21世纪最具潜力的清洁能源，氢能被认为是资本的宠儿。为什么这些公司在经过长时间的审计和等待后突然停止上市？

事实上，这与氢能公司下游工业商业化的前景、燃料电池技术路径的工业化以及燃料电池汽车的经济性有关。特别是氢燃料汽车行业，表面风景无限，事实上，目前的市场规模仍然很小，在电动汽车的挤压下，未来的前景仍然很困惑。

01 高应收账款背后的财务风险

在这些终止IPO在氢能公司中，市场质疑或交易所询问的更多问题是财务数据。特别是应收账款在这些公司中所占比例很高，这是一个常见的问题。

以国富氢能为例，2019-2021年国富氢能应收账款余额分别为 1.6亿元、2.3亿元和3.6亿元分别占营业收入的比例 90.8%、91.47%和 109．51％。

根据2021年8月发布的招股说明书，2017年至2019年，重塑股份应收账款分别为1.68亿元、1.8亿元和7.66亿元，分别占当年收入的73.7%、117.3%和110.4%。截至2020年9月底，公司应收账款7亿元，占同年收入的比例进一步上升至427.7%。

捷氢科技应收账款余额逐年增加。2019-2021年报告期内，捷氢科技应收账款余额分别为0万元、14474.15万元和57026.57万元。

应收账款余额余额较大，存在一定的坏账风险，但这几乎是氢能行业面临的共同困境。

目前，燃料电池行业仍处于发展的早期阶段，业务发展非常依赖补贴，在现行补贴政策下，补贴计算需要完成年度示范经营，实现目标，这本身需要很长的周期，但业务必须进行，氢企业只能信用销售，先销售商品。

在回复上海证券交易所的询价函时，重塑股份还承认，应收账款的比例与客户的结算方式和补贴有关。重塑股份表示，公司与客户保持稳定的结算方式和信用政策，但在实际实施信用政策的过程中，受行业发展初期和补贴政策的影响，燃料电池行业整体资本链相对紧张。

同时，由于公司部分下游客户为汽车厂，在汽车产业链中处于相对较强的地位，支付将根据自身资金情况、供应商合作关系等因素进行调整和安排，导致应收账款实际支付周期长，超过信用期限。

重塑股份的回复还解释说，应收账款的主要对象包括宇通客车（ 600066．SH ）、金龙汽车（ 600686．SH ）、申龙客车和东风汽车子公司东风特种汽车，这些都是行业内有一定实力的企业，资本和资产规模相对较强……但受行业发展阶段和新能源汽车补贴政策等因素的影响，公司资金回报周期较长，符合行业的一般特点。

02 过于依赖大客户，关联交易风险

事实上，氢燃料电池行业的公司圈子相对较小。其中许多是来自大学或科研机构的专家创业企业，高度集中在广东佛山、上海临港、北京亦庄等地，高度集中在上汽、上海交通大学等系统。有些公司有密切的业务交流，有些甚至是大客户。

例如，上海志珍公司在金属双极板结构设计和金属双极板制备工艺等方面形成了有完全独立知识产权的关键核心技术，但上海志珍高度依赖上海最大的客户捷氢技术。

根据上海智珍的财务数据，公司对前五大客户的销售额分别为94.07%、96.00%和94.53%。在前五大客户中，捷氢科技占销量的一半以上。

2019年至2021年，捷氢科技一直是上海最大的客户。捷氢科技的销售额分别为1842.87万元、3558.36万元和1.07亿元，占营业收入的67.00%、51.12%和48.10%。

报告期内，捷氢科技在上海的销售额分别为1842.87万元、358.36万元和1.07亿元，占营业收入的67.00%、51.12%和48.10%。

数据显示，2021年，捷氢科技产能6000台，产量只有1470台，产能利用率只有24.5%，但产能利用率不到30%。捷氢科技于2021年在上海大量购买了1.07亿元的产品，而2020年的采购金额只有3558.36万元。

不到30%的产能利用率大幅增加了采购金额，捷氢科技的行为也引起了交易所的关注。交易所发函要求公司说明上述企业销售的双极板数量和数量产能、产销匹配，以及是否存在大量备货。

当然，商业上没有免费的午餐。捷氢科技之所以如此输血上海，是因为它们的关系非同寻常。

捷氢科技成立于2018年6月，专注于燃料电池堆、系统和核心部件的研发、设计、制造、销售和工程技术服务。它是上汽集团的控股子公司，上汽集团还通过上汽风险投资持有上海志珍10.92%的股份，上汽风险投资是上海志珍最大的外部股东。

国鸿氢能也过于依赖大客户。报告期内，国鸿氢能前五大客户的收入分别为 3．46 亿元、2．17 亿元、4．02 亿元及 1．84 分别占收入的亿元 94.4%，95.7%，88.1% 及 96．6％。

其中，每个阶段都是最大客户的客户，是云浮工业园区（云浮国有企业）和佛山汽车运输公司的主要股东。报告期内的收入比例分别达到 34.0%，49.2%，53.6% 及 37．4％。

2022 今年上半年，国鸿氢能第二、第三大客户为两家国有企业，当期销售总比例约为 53．6％。

大客户也带来了应收账款问题。报告期内，国鸿氢能给大客户的信用期逐步延长，2019年 年到 2021 除客户外，其授予年 A（账期为 1－12 其他前五大客户的最长账期为个月) 2022年上半年，180天增加到360天，甚至达到两年。

一方面，这种连带和集群关系有利于交换是否和技术互补，形成产业集群和示范效应。但从资本和商业的角度来看，如果公司缺乏造血功能，就无法获得高估值，投资者也无法长期为此买单，相关风险巨大。

03 氢能公司需要增强造血功能

在氢投资领域，燃料电池是最大的出口，各方都希望押注氢燃料电池汽车能够复制电动汽车市场的成功。但就市场规模而言，氢燃料汽车不到纯电动汽车市场的千分之一。

氢燃料电池更多地关注重型卡车、冷链物流、城际巴士、公交车和港口矿山作业车辆的使用场景。

在中国北方的一些地区，氢燃料电池在出租车和出租车和官方汽车领域推广，以解决电动汽车在寒冷条件下无法完成长里程的问题。

然而，从性价比的角度来看，氢燃料汽车显然比电动汽车有很大的差距大之前，市场规模很难扩大。

2021年，我国燃料电池汽车、电动汽车、燃油汽车综合成本分别为100公里 924 元、441 元、528 元。燃料电池汽车的成本几乎是电动汽车的两倍多。特别是在乘用车领域，氢燃料汽车几乎没有竞争力。

市场预计氢汽车和氢燃料电池将在长途卡车等商用车领域取得突破。在突破之前，政策支持和政府补贴是氢能公司的主要经济来源。

目前，国家和地方对氢燃料电池的政策和产业支持正在深化。全国已确定3+2氢燃料电池汽车示范城市群，包括上海、广东、北京城市群、河南、河北城市群，共有24个省制定了氢能或氢燃料电池发展计划。尚未发布的省份也在考虑或制定。

相关计划也为未来画了一个大蛋糕。2022年3月，国家发改委发布《氢能产业发展中长期规划(2021-2035年)》，提出2025年中国氢燃料电池车数量将达到5万辆，在十四五期间扩大4倍。

然而，从行业的角度来看，氢燃料电池行业仍处于发展的早期阶段。由于市场规模小，企业自身的造血功能不强。即使是行业领先的亿华通也很难摆脱亏损的尴尬局面。

招股说明书显示，亿华通2019年、2020年、2021年的收入分别为5.54亿元、5.72亿元、6.29亿元，期间利润分别为4589.9万元、-976.2万元、-1.85亿元。2022年前六个月，亿华通的收入和期间利润分别达到2.69亿元和-8155.6万元。

2020年至2022年上半年，国鸿氢能分别亏损15亿元、7.03亿元、1.51亿元，捷氢科技、国富氢能、上海智珍近三年也亏损，毛利率逐年下降。

目前，氢燃料电池汽车企业主要由财政补贴和政府采购支持，市场需求尚未爆发。如果燃料电池汽车的生产成本在补贴到期前无法降低，市场接受度可能会下降，导致商业化进程受阻。

因此，从长远来看，优秀的核心技术是整个行业健康发展的关键，是市场可接受的性价比。

此外，需要提醒的是，氢能的使用场景非常广泛。在氢燃料汽车产能过剩和虚火上升的时刻，最好扩大氢能在重工业、建筑和电力行业的应用场景。

氢至少在以下三个方面有很大的发展空间：一是燃料氢，主要场景包括重型道路交通、船舶运输、航空、发电等领域；二是原料氢：主要场景包括钢铁、化工等领域，可用于各种化学反应，是许多化合物的基本要素之一，化工需要制备甲醇、合成氨等产品；三是储能氢：主要场景包括电力储能领域。

这些场景对氢能很有用。

(参考文献见阅读原文)

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