「零跑汽车前景如何」销量撑起了第4家造车新势力IPO但毛利为负值

本文以公开资料为基础，仅用于信息交流，不构成任何投资建议。

8月29日，零跑汽车卡着六个月“资料有效期”通过港交所聆讯，眼看要抢先哪吒汽车和威马汽车登陆港股，成为继“蔚小理”之后第4家上市的造车新势力。

过去，零跑在消费者群体中并不出名，但今年突然爆发。在众多新车力量中，零跑前八个月累计销量7.7万辆，仅次于哪吒和小鹏；7月和8月，零跑的销量仅次于哪吒。

令人惊讶的是，汽车销量表现的零跑，9月9日有市场传言说IPO暂停。尽管随后零跑迅速辟谣，但仍让人觉得有些奇怪，市场对零跑的信心似乎不高。

看完零跑招股说明书，我们发现零跑高销量背后的逻辑值得理解。

01轻资产造车的利弊

目前上市的所有新型汽车制造企业都处于高亏损扩张期，零跑也就不足为奇了。招股说明书显示，2022年第一季度，零跑实现收入19.92亿，同比增长616.55%。同时，净利润为-10.42亿，亏损增长169.35%。

根据销售数据司根据销售数据调整到类似节点（威莱、理想、小鹏采用2020年年度报告数据）水平比较，发现一个非常有趣的地方：零跑是最轻的资产，其固定资产只有35.72亿，不到威莱的一半，几乎是威马的三分之一。

对于固定资产结构的细分，我们发现零运行的工厂物业设备和使用权（租赁）资产也最少，明显低于其他新力量汽车企业，可以说是轻资产汽车制造模式。

图:车企固定资产结构对比:        来源：Choice金融客户端

轻资产造车不仅会带来优势，还会带来劣势。优点是前期资本投入小。通过天眼查看披露的融资数据(美元汇率按1:7计算)，截至2022年第二季度，零跑累计融资额为120.6亿元，远低于其他造车新势力。在交付量相似的情况下，零跑花费的钱更少。

图:车企融资及估算产能        来源:天眼查、网络数据

缺点是汽车产能不足，交付周期长。根据招股说明书和汽车公司财务报告和网络数据统计，零跑是汽车制造新力量的倒车尾，不计算在建产能，零跑目前金华工厂产能接近20万，其中大部分产能需要分配给低端产品T03。自然，零跑的交付周期会比其他汽车公司长。蔚小理交付周期约8周，极氪约12周，零跑约12-16周。根据汽车投诉网凸显。根据汽车投诉网，零跑交付周期长的投诉层出不穷。

图:零跑投诉记录        来源：汽车投诉网

根据招股说明书，新生产线已投入建设，有望扭转交付周期长的局面。

02销量支撑了面子，但是里子呢？

每月初，新势力汽车公司公布上月交付数据，成为汽车公司之间的大型系列。这个月谁快谁慢，谁在弯道超车谁落后。假如单说销量，零跑挺直腰杆走进会场。根据汽车公司发布的数据，除了比亚迪和埃安，在许多新的汽车制造力量中：7月和8月，零跑销量仅次于哪吒汽车；前八个月，76563辆零跑车仅次于哪吒和小鹏。包括比亚迪和埃安在内，它们也可以在国内新能源汽车制造企业中排名前五，感觉有点像后代打老前辈。

图:2022年前8个月累计交付量         来源:车企公布

但从另一个角度来看，你会发现不同的零跑。2021年零跑全年交付43121辆，其中指导价7.95万辆的老人乐车型T03达到38463台，占近90%。虽然今年以来指导价为17.98万的纯电源SUV车型C11上市交付增长迅速，但截至7月，数据显示，T03车型年交付比例仍达60.16%。

图:零跑车型比例         来源：了解车帝

显然，零跑销售弯道超车的原因实际上取决于T03这种老人乐车型。在同级别同价位车型中，零跑T03配备了智能和辅助驾驶功能，在别人不重视的地方增强了体验。但本质上，销量的激增取决于哪吒的价格。

好看的脸很重要，至少在新能源汽车领域，零跑找到了生存空间。小鹏汽车的CEO何小鹏曾说：一年卖10万辆车是未来所有可能性的前提。汽车公司需要达到一定规模的生产和销售，以平衡相关的固定成本，如研发和模具。毫无疑问，从目前两款车型的销量来看，无论是年销量10万，还是单款车型月销量超过5000，都没有大问题。

里子可以走得更远。小鹏和零跑C11价格区间相似，年交付量在3万台左右，毛利转正，而零跑仍为负毛利。显然，零跑TO3.拖后腿。在消费品领域，有很多公司专注于性价比，其中很多在短暂的销量激增后迅速走向平庸。以价换量的零跑有出路吗？

03以价换量不是长期计划

以价换量不是长久之计。虽然销售数据很好看，但利润水平的零跑有点不尽如人意。在不考虑R&D和销售费用的前提下，单看自行车毛利，零跑有点后劲不足的味道。零跑自行车毛利从2019年的-10.8万到2022年的-3.18万不等，但亏损缩小幅度明显放缓，起没有显著提高产品的边际效益。

以上，和C11价格区间相似的小鹏，年交付量在3万台左右，实现了毛利转正、价格更高的理想和蔚来，也早早实现了毛利红。2022年第一季度，零跑ASP在新势力一二梯队(蔚小理，哪威零)的末尾，9.23万元。

图:自行车毛利各项指标         来源：Choice金融客户端

在《哪吒汽车无秘密》中，我们分析了哪吒汽车的优缺点。零跑和哪吒在产品定位和产品结构上非常相似。本质上，没有秘密。销售增长取决于性价比。纵观世界知名的性价比公司，只有两种方式可以走出来：一种是后期提价，另一种是大规模与上游讨价还价。

第一种提升分为两种模式，一种是技术驱动，如华为、三星等SOC二是品牌形象驱动，如耐克联名LV，通过参加时装周，李宁提高了品牌影响力的设计。

第二，如美国超级巨头沃尔玛，通过负担得起的商品积累大量消费者，在供应链管理中，利用信息优势与供应商建立电子信息交互系统，让后者通过系统掌握销售数据统计分析，改善生产方向，同时沃尔玛拥有自己独特的客户流量，为供应商提供展示商品的特殊柜台，供应商自然愿意让利沃尔玛形成良性循环。

目前看来，零跑做价格更高的汽车，从技术和品牌力方面看，感觉有点支撑不住。与此同时，整个新能源汽车行业，下游的车企与上游议价能力明显不足。传统的燃油车产业链，组织上是以主机厂为核心，整车企业就是价值链上的主导。

然而，随着新能源汽车价值链的重建，汽车企业失去了很多话语权。例如，广汽集团董事长曾庆红抱怨电池成本占汽车成本的60%，并在宁德时代工作。

宁德时代也在抱怨为上游锂矿供应商工作。在过去的一年里，锂价格上涨了490%。今年4月，马斯克在推特上表示，宁德时代和比亚迪也纷纷屯矿。

另一方面，天齐锂业上半年归母净利润增长119%，显然整车厂在新能源汽车价值链中受到上游压制。

这也使得整合上游供应链资源，很难大大改善零跑、哪吒等新势力汽车厂的盈利能力。零跑能做的就是打好手中的全球自研牌，努力有一天提升技术驱动的价值。

04全球自研噱头大于实质

造车新势力各有各的玩法，蔚来的服务，小鹏的自动驾驶，理想的产品定位。目前零跑差异化似乎是全球自研，即汽车所需的软硬件都是零跑自己开发的。朱江明，零跑的创始人，以前是安防龙头大华股份的联合创始人兼CTO。创业初期，零跑R&D负责人是朱江明在大华的同事曹力，曾任大华高级工程师，获红点设计奖。招股说明书现实中，零跑的电池和内外饰都是外购，其他算法、软硬件、电子电气架构等都是自，大部分都是自研自产。

图:零跑车架构示意图      来源：招股说明书

基本实现全球自主研发和生产的优势是产品控制力强，供应链稳定。车辆生产制造所需的软硬件由上下游零运行提供，对外部供应链的依赖较小。一方面，它可以降低外部采购的成本，另一方面，它可以减少上下游供应商对其关键技术的脖子问题。

例如，零跑的畅销车型T03，在起始售价不到7万的条件下，实现了L二级自动驾驶，今年交付C11.以不到20万元的起价研发的成果优势不容忽视，以不到20万元的起价实现了00加速4秒、无框车窗等豪华车50万的配置。

然而，全球自主研发和自主生产的问题也是客观存在的。首先，零跑研发投资的绝对值远低于第一梯队的魏小理，甚至低于第二梯队倒车后威马的一半。似乎有研发摊饼的嫌疑——什么都做，最后什么都做不好。

图:近三年车企研发投入:        来源：Choice金融客户端

R&D投资绝对值低，产品从长远来看会缺乏向上突破的能力。比如零跑自研芯片，凌芯01采用28nm计算能力低于国内领先地平线领先地平线，明显落后于特斯拉；CTC综合电池技术在行业内没有掀起很大的波澜。自主研发但平庸，最终会导致各车型销量平庸。

燃料汽车的主要价格在10000-15000之间，但电动汽车的竞争市场不同。目前，电动汽车的动力系统成本高于燃料汽车的动力系统，差价约为3000元。考虑到燃料动力和新能源动力系统的残值不平等，结合燃料消耗和功耗成本。我们计算，电动汽车的核心竞争价格段应该在20万元左右。

零跑想在中端(约20万)新能源汽车中获得市场份额，所面临的竞争远远超过T03所在的10万以内的市场要激烈得多。也许你的自研技术在8万以下的市场上还是有优势的，但是在中端市场，有点不足，零跑C中端车型销量仅排名12位。

图:8月份8万以下新能源车型销量        来源：了解车帝

图:8月15-25万新能源车型销量        来源：了解车帝

不可否认，全球自主研究确实是一个技术点，可以让零跑打出差异化的认知。如果做得好，也可以实现上游供应链的整合，降低成本，从而打破以价换量的困境。

根据招股说明书，零跑将筹集45%(47.25亿)的资金投入研发，希望零跑全球自研的故事能讲出新的高度。毕竟，零跑CEO朱江明，朱江明讲述了三年内超越特斯拉的剧本……