在香港上市的背后,是美的集团正在进入前所未有的市场慢增长时代

导语：在坚持在香港上市的背后，是美的集团正在进入前所未有的市场“慢”增长时代。

李平 | 作者 锐石商业评论 | 出品

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在香港融资引起争议

“香港股票上市的原因是什么？发行比例是多少？”

在美的集团最近披露的《投资者关系活动记录表》中，相关公司在香港上市已成为投资者最关注的焦点。

2023年10月24日，美的集团正式向香港证券交易所提交招股说明书，距离公司之前宣布通过《关于同意公司研究论证公司境外发行证券(H股)并上市的议案》不到三个月。

在大多数投资者眼里，美的集团并不缺钱，甚至家境富裕。根据最新的财务报告数据，截至2023年9月底，美的集团拥有681亿元的货币资金、109.61亿元的交易性金融资产和790.61亿元的总现金资产。

作为一个开放的离岸市场，香港股市最近面临着流动性收紧的困境。发行新股将不可避免地导致利润稀释，这将进一步影响a股的估值。因此，在持有近800亿元资金的情况下，美的集团选择在市场低迷、个股估值处于历史低位的香港股市上市似乎不是一个明智的选择。

美的集团在招股说明书中表示，香港证券交易所IPO拟筹集资金进行长期基础技术研究，扩大全球研发团队规模；开发更智能、更高端、更绿色的智能家居产品；智能制造系统的可持续建设和供应链管理的升级；完善海外销售，扩大和升级全球销售网络。

然而，自2023年8月10日起，该公告将在香港上市“前期论证”自美的集团股价下跌以来，总市值从4043亿元下跌至3455亿元，不到两个月总市值下跌近600亿元。显然，许多投资者都在用脚投票。

一些分析人士认为，虽然美的集团有足够的货币资金，但外国资金相对短缺。在此背景下，公司在香港上市有利于海外业务融资，促进公司海外业务的长期发展。

根据半年度报告数据，截至2023年6月30日，美的集团账户外币货币项目（包括外币货币基金、外币应收账款、其他外币应收账款）余额为516.73亿元，外币货币负债（包括长期和短期贷款、应付账款、其他应付账款、应付债券等）余额为662.6亿元，外币货币资产低于近150亿元。

也就是说，美的集团可能不是表面上的“不缺钱”，至少在外币基金方面有明显的差距。在人民币外汇转移的背景下，直接吸引外国投资者是最好的政策。

此外，从经营业绩来看，2022年，美的集团收入增速创下六年新低，净利润增速创下近十年新低。在此背后，不仅有其家电主营业务增长疲软的现实困境，还有To B业务得势不分的无奈。繁荣之后隐藏的危机可能是美的集团坚持在香港上市的真正原因。

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家电主营业务低迷

美的集团成立于1968年，1980年借助电风扇配件业务正式进入家电行业。1985年，美的集团进入空调行业，形成“空调 风扇”两大业务。2004年，美的集团通过一系列并购，在冰箱、中央空调、洗衣机等白色家电领域实现了全面布局。

2013年，美的集团成功上市，空冰洗三大白电产品的市场份额进入行业前三名，电风扇、微波炉等小家电品牌也进入行业前两名。

随着国内城市化进程的放缓和房地产行业的低迷，国内家电市场进入了股票竞争模式，美的集团家电业务逐渐遇到了上限。此后，美的集团增加了To B业务布局，To B和To 并重发展C业务已成为公司的新战略。

在新版港股招股说明书中，美的集团将主营业务进一步分为智能家居业务和商业和工业解决方案业务两部分。其中，智能家居业务主要包括空调、冰箱、洗衣机等大型家电，以及厨房家电、清洁家电等小型家电业务，主要是To C业务；商业和工业解决方案业务主要是To B业务为主。

从收入构成来看，智能家居业务仍然是美的集团的核心收入来源。数据显示，2020年至2022年，美的智能家居业务收入分别为2086.67亿元、2349.18亿元和2328.26亿元，分别占73%、68.4%和67.3%。

但从收入增长率来看，美的集团智能家居业务正面临增长疲软的局面，其中2022年收入同比略有下降(下降0.89%)。具体来说，只有空调业务略有增长，洗衣机、冰箱、厨房电器等家电业务收入同比下降。

受家电主营业务增速放缓的影响，美的集团整体业绩也相对低迷。2022年，美的集团实现营业收入3457.09亿元，同比增长0.68%，收入增速创六年新低；同期，美的集团实现净利润295.54亿元，同比增长3.43%，净利润增速创2013年以来最低。

考虑到新冠肺炎疫情对家电等消费品的影响，美的集团2022年业绩增速大幅放缓似乎是可以理解的。但从公司最新第三季度报告的数据来看，美的集团并没有走出主营业务低迷的困境。

根据第三季度报告的数据，2023年1月至9月，美的集团实现营业收入941.22亿元，同比增长7.32%，净利润94.85亿元，同比增长11.93%。从季度来看，美的集团连续三个季度的收入增长率为个位数。

近年来，为了摆脱对家电行业的依赖，美的集团开始大力布局机器人、工业技术、建筑技术等B端业务。但由于B端业务毛利率较低，To B业务对美的集团的利润贡献相对有限。数据显示，2022年，美的集团智能家居毛利润贡献超过75%，To B业务毛利总贡献不到25%。

也就是说，家电业务仍然是美的集团收入和利润的基石。如果不能摆脱家电主营业务低迷的困境，美的集团未来的收入和利润将受到影响。另一方面，美的集团近年来大力布局To 虽然B业务在收入方面取得了一定的成就，但从毛利贡献的角度来看仍然不理想。此外，从业务布局的角度来看，美的集团有很多To B业务板块相关性不强，甚至有陷入多元化陷阱的风险。

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To B业务多元化迷局

2012年，46岁的方洪波从70岁的何享健手中接手，成为美的集团的新掌舵人，美的集团正式进入方洪波时代。此后，美的集团进行了一系列资产并购，先后进入智能家居、智能机器人制造、家用医疗器械等领域。

美的集团宣布将于2016年收购德国机器人公司库卡，To B业务转型已进入加速期。自2017年以来，美的集团首次将业务部门分为三个业务部门：消费电器、暖通空调、机器人和自动化，库卡业务正式纳入美的财务报告。

数据显示，2017年，美的机器人和自动化系统收入为270.37亿元，成为美的集团收入增长的重要组成部分。

然而，进入2018年后，库卡收入连续三年呈负增长。数据显示，2018年至2020年，美的机器人及自动化业务营业收入分别为256.78亿元、251.92亿元和215.81亿元，集团营业收入比例也呈下降趋势。

自2021年以来，美的集团增加了库卡在中国市场的本土化，库卡的财务状况开始逐步改善。2022年，美的集团机器人及自动化业务收入299.28亿元，收入占8.7%，毛利贡献7.51%。

一些分析人士认为，美的集团在工业机器人领域没有相关的技术积累、资源优势和管理经验，收购库卡似乎比以前预期更困难。此外，根据相关协议，德国政府限制了对美的控制，以防止库卡的核心知识产权和技术转移到中国，使库卡最终空壳化，影响了其在德国和欧洲和美国市场的竞争力。

然而，并购库卡机器人带来的曲折和挑战并没有阻止美的集团转型的决心。自2016年以来，美的集团收购了意大利克莱沃、尤里卡、以色列高创、日本菱王电梯等公司，并将其合并为To B业务板块。

2021年，美的集团首次将主营业务重新划分为智能家居业务集团、工业技术业务集团、建筑科技业务部、机器人与自动化业务部、数字创新业务等五大业务板块。其中，智能家居业务集团整合了集团所有面向消费者的业务（To C业务)，其他四个板块属于To B业务。

具体来说，工业技术集团拥有美芝、威灵、美仁、东芝、合康、日业、高创、东菱等品牌，产品包括压缩机、电机及驱动、半导体、散热模块、变频伺服、运动控制等，主要包括暖通空调、电梯、控制等产品，主要包括中央空调、多联机、离心机等业务。

美的机器人和自动化部门的核心业务是库卡机器人，提供工业机器人、物流自动化系统和传输系统解决方案，以及医疗、娱乐和新消费领域的相关解决方案；数字创新业务主要包括智能供应链、工业互联网等在美的集团商业模式改革中孵化的新业务，以及主要从事影像医疗器械的万东医疗。

在新的招股说明书中，美的集团将其To B业务整体分为商业和工业解决方案业务板块，进一步分为新能源与工业技术、智能建筑技术、机器人与自动化、创新业务等四个部分。2022年，美的商业和工业解决方案实现销售收入836.39亿元，收入占24.2%，2020年至2022年复合年增长率为25.9%。

但从毛利率水平来看，美的集团智能家居业务毛利率保持在25%以上，商业和工业解决方案毛利率不到20%。因为To B业务比例迅速上升，但业务毛利率较低，美的集团整体盈利能力受到明显影响。

数据显示，2023年前三季度，海尔智家、格力电器、美的集团毛利率分别为30.71%、29.25%和25.84%。To B业务拖累，美的集团整体毛利率在白电三巨头中垫底。

此外，美的集团日益庞大的To B业务总是给人眼花缭乱的感觉，To C业务和To B业务之间，To B业务内部也很难有真正的协同作用，这使得许多投资者怀疑美的集团可能陷入多元化危机。在这方面，一些业内人士在一次采访中直言：“我觉得美的看不清自己的方向。”

“未来三年，行业将面临前所未有的寒冬，这是一个前所未有的寒冬。”2022年5月，美的集团董事长方洪波在内部交流中表示，美的集团通过回顾过去几十年、几百年的商业规律，预测未来三年将是行业的寒冬。在这方面，公司的应对策略一方面是改变2C，另一方面是改变2B，创造第二个增长曲线。

美的集团作为国内知名的家电巨头，一直保持着强烈的忧患意识，方洪波本人也是一位危机感很强的掌舵人。但从公司最新的财务报告数据来看，美的集团并没有走出主营业务低迷的困境，To B业务无法支撑“第二引擎”重任。除了各种压力之外，美的集团还未雨绸缪地在香港上市，但能否打破目前的危机还不得而知。