作者：苏杭
制作：洞察IPO
8月8日，乘用车联合会于2023年7月发布了国内乘用车市场分析。数据显示，7月份，中国新能源汽车国内零售普及率达到36.1%，其中自主品牌新能源汽车普及率高达59.7%。
在新能源时代，中国汽车工业在燃油汽车时代与发达市场的差距得到了弥补和大幅超越。
当年说车就是“四轮加沙发”李书福已成为中国年销量前五的汽车公司的负责人，小米的汽车制造被许多人戏称为汽车“四轮加一部手机”。
虽然这种描述在某些方面不是很合适，但汽车的智能化发展使得芯片在汽车行业和手机行业一样重要。
最近，Black是一家汽车规级芯片公司 Sesame International Holding Limited（以下简称“黑芝麻智能”）向香港证券交易所提交招股说明书，拟在香港主板IPO上市，中金公司、华泰国际为联合保荐人。
近年来，黑芝麻智能的损失逐年扩大，市场份额较低。目前，自动驾驶行业的发展路线还不是很明确，其高达160亿的估值能否得到投资者的认可？
3年亏损15亿
黑芝麻智能是基于SOC的汽车规级智能汽车计算SOC和解决方案供应商，也是自动驾驶芯片领域早期布局的企业之一。
黑芝麻智能自成立以来，先后发布了华山A1000、华山A1000L、华山A1000 PRO系列自动驾驶SOC和武当系列跨域SOC。A1万、A1000L于2022年开始量产。
此外，黑芝麻智能还通过授权自己的IP算法向企业客户收费，提供智能图像解决方案。
2020年-2022年（“报告期内”），上述业务分别为黑芝麻智能带来了5302.1万元、6050.4万元、1.65亿元的营业收入。
同期净利润分别为-7.6亿元、-23.57亿元和-27.54亿元。经调整，净利润分别为-2.73亿元、-6.14亿元和-7亿元。
研发投资大是亏损的主要原因。报告期各期研发费用分别为2.55亿元、5.95亿元和7.64亿元，研发费用率分别为480.2%、984.0%、461.8%。
此外，虽然产品销量不高，但销售成本一直很高。每期分别为225.7万元、5084.2万元和1.2亿元，占总收入的42.0%、84.0%、72.4%。
图片来源：黑芝麻智能招股说明书
同时，由于产品尚未大规模应用，生产成本较高，报告期各期毛利率仅为22.7%、36.1%、29.4%，相当一部分毛利是由智能图像解决方案提供的。
图片来源：黑芝麻智能招股说明书
值得注意的是，黑芝麻智能产品的生产更依赖于台积电OEM。在报告期的每个阶段，其最大的供应商都是负责从台积电和IP核供应商采购的进口代理商。2022年从台积电采购的晶圆金额为3851.7万元，约占当年运营成本的三分之一。
长期亏损也使黑芝麻智能现金流持续净流出。报告期内，各项业务活动现金流出净额分别为2.48亿元、6.39亿元和7.55亿元。
5年融资50亿
大多数长期亏损的企业都靠融资生活，黑芝麻智能也不例外。
作为两个最富有想象力的行业的结合，自动驾驶和芯片成为资本市场的宠儿也就不足为奇了。地平线等极端例子创造了2020年12月至2021年6月连续7个月每月一轮融资的记录。
2016年7月，黑芝麻智能在开曼群岛注册成立，9月份首次投资810万美元，相应投资后估值1810万美元。
截至目前，黑芝麻智能已融资10轮，总融资金额约6.95亿美元，人民币约50亿元。
最后一轮融资后，黑芝麻智能估值达到22.18亿美元，约160亿元。
图片来源：黑芝麻智能招股说明书
在这些投资者中，有北极光风险投资、海松等投资机构，也有小米、腾讯等科技公司，以及吉利、上汽等汽车公司。
然而，该行业的投资热度正在逐渐下降，并于2021年12月签署了C 到目前为止，黑芝麻智能还没有进行外部融资。
目前，黑芝麻智能仍处于商业化的早期阶段。在相当长的一段时间内，它将缺乏足够的造血能力。持续亏损几乎是上市扩大融资来源的唯一选择。
市场份额较低，市场发展处于混乱时期
2022年7月，黑芝麻智能创始人兼首席执行官张还表示，该公司正在申请科技创新委员会。但一年后，黑芝麻智能转向香港证券交易所，成为香港股市的第一家“18C”申请IPO规则的公司。
2023年上半年，港股IPO市场持续低迷。Wind统计显示，2023年上半年共上市31只新股IPO，较去年同期增加5只，其中15只首日破发；IPO募集金额为178亿港元，较去年同期197亿港元减少9.91%，创下10年来的新低。
市场低迷影响了许多公司的热情，但黑芝麻智能仍然选择在这个时候提交申请。原因之一是香港证券交易所于3月24日宣布推出的特殊技术公司上市机制，市场称之为“18C”。
根据“18C”，香港股市只在新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源、节能环保、新食品、农业技术等行业市场价值、研发成本率、足够的运营资金和资深独立投资者的投资，对相应企业的净利润和现金流没有要求。
黑芝麻智能在持续亏损中，“18C”推出，让公司离上市更远，但也只是一步。
在媒体报道中，黑芝麻智能经常出现“对标特斯拉、英伟达”。
然而，在出货量方面，其他芯片公司在现阶段无法与英伟达相比。
招股说明书显示，2022年，英伟达家族的市场份额达到81.6%和82.5%，中国和全球高计算能力自动驾驶SOC按颗计出货量。
排名第二、第三的地平线和黑芝麻分别占6.7%和6.2%、5.2%和4.8%。
图片来源：黑芝麻智能招股说明书
在招股说明书中，黑芝麻智能认为，在中国和世界上，大多数智能汽车的自动化水平都不高于L3级。根据弗若斯特沙利文的数据，预计未来几年仍将如此。
因此，目前公司战略性地优先开发和商业化L2-L3产品。它旨在帮助汽车制造商减少E/E(电气/电子)架构和自动驾驶功能的成本。
然而，在L2-L3级产品中应用最广泛的NOA（试点辅助驾驶功能，根据汽车驾驶自动化分类标准，NOA在L2和L3级自动驾驶之间，可以实现从A到B的智能导航辅助驾驶）市场，黑芝麻尚未占据一席之地。
根据高工智能汽车研究所的数据，英伟达和地平线占据了2023年上半年中国市场乘用车前标准NOA功能车型市场份额的80%以上，排名第三、第四、第五的德州仪器。Mobileye、华为海思的市场份额分别为8.06%、4.05%、4.05%。
图片来源：高工智能汽车研究所
而且，虽然国内自动驾驶市场蓬勃发展，但在方向上还没有达成一致。
地平线生态发展与战略规划副总裁李星宇表示，目前智能驾驶行业还没有迎来自己“iPhone时刻”，因此，行业对智能汽车终局应该是什么形式的理解是不一致的。
在这种情况下，只有占据更多的份额，连接更多的整车厂商，才能在行业发展可能面临的急转中不被甩下。
目前，黑芝麻智能在产品上市方面仍存在弱势。虽然已获得10家汽车OEM和15家车型的意向订单，并与30多家汽车OEM和1家供应商（截至2023年6月28日）合作，但目前，即使上市成功，仍将面临利润问题等诸多挑战。
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