智珍股份未能上市背后是否还有其他秘密?

金投研锆好/作者

2022年6月30日，上海证券交易所受理了上海智珍新能源有限公司(以下简称智珍股份)拟在科技创新板上市的申请材料。时隔半年，2022年12月23日，智珍股份紧急刹车撤回发行上市申请，影响资本市场的道路宣告结束。

上市时，智珍计划筹集12.21亿元，扩大氢燃料电池金属双极板生产项目、上海智珍研发中心建设项目和补充营运资金。此外，在智珍股份聘请的两名保荐人中，一名保荐人代表没有上市保荐人的经验，其中一名律师可能没有上市项目的经验。

在撤回订单的背后，智珍股份只进行了一轮询问，询问了20个问题，如产业发展的商业化前景和技术先进性。在半年的时间里，他匆匆结束了上市之旅。智珍股份未能上市背后是否还有其他秘密？

首先，主要产品的价格减半有进一步下降的趋势，行业的商业化前景被询问

截至智珍股份撤回材料前，上海证券交易所已对智珍股份进行了一轮审查和询问，涉及产业发展、技术先进、研发成本、运营成本和毛利率等20个问题。

其中，就产业发展而言，根据申请材料，智珍股份披露（1）目前，国内氢能产业呈现积极发展趋势，初步掌握氢能制备、储运、加氢、燃料电池、系统集成等主要技术和生产工艺，实现部分地区燃料电池汽车的小规模示范应用。

（2）氢能产业基础设施是燃料电池汽车商业化的重要保证，也是现阶段制约我国燃料电池汽车发展的重要原因。

（3）氢燃料电池行业的八个关键部件的技术水平，包括双极板，取得了很大的进步，并建立了完整的供应体系。然而，与国际先进水平相比，一些关键部件的技术水平仍存在差距。

（4）智珍股份主要提供燃料电池金属双极板及相关技术服务。目前，该产品主要应用于新能源汽车燃料电池领域。此外，该公司已经开发出来 PEM 电解槽及其金属双极板。

(5)智珍股份自成立以来，R&D投资较大。基于整个行业的发展，前期收入较低，利润积累较少。2019-2021 年度，智珍股份产品平均销售价格大幅下降。

因此，上海证券交易所在询价函中要求智珍股份解释：（1）氢能产业基础设施发展面临的主要挑战、现有的应对措施和制备、储运、加注等商业化前景；(2)燃料电池、双极板等关键部件产业化的发展前景及可能面临的障碍、限制及相关风险；PEM 电解槽的商业应用进展、发展限制和市场空间 PEM 电解槽相关产品的市场拓展情况；(3)定量分析治真股份产品价格下跌主要原因是产业链上下游价格变化及未来趋势。

由此可见，监管重点关注拟上市企业的主营业务和行业的商业化前景。

2022年1月28日，中国证监会发布《关于提高注册制度下招股说明书信息披露质量的指导意见》，完善市场约束机制，提高招股说明书信息披露质量在新股发行中的作用。

具体来说，稳步推进注册制度改革，进一步提高新股发行的市场化程度，使招股说明书信息披露质量在新股发行定价过程中发挥更大作用。打破打新赚不亏的惯性思维发行人的发展前景、投资价值等信息，提高投资者的风险识别能力和理性投资意识。

根据《上海证券交易所科技创新委员会上市公司自律监督指南第二号自愿信息披露》，科技创新公司可以考虑政策环境、技术发展趋势和核心资源。其中，在技术发展趋势方面，科技创新公司通常高度依赖技术先进性来获得竞争优势。行业内技术突破可能会加强、削弱或颠覆公司的核心竞争力，这是投资者判断公司价值的重要因素。建议这些公司用通俗易懂的语言披露技术变化和可能对公司的影响。

也就是说，在氢能产业发展面临的挑战和商业化场景中，智珍股份分析了制氢、储氢、运氢、加注等环节的发展现状、布局和成本。总的来说，智珍股份可能认为国内加氢站数量增长迅速，国内供氢网络正在加速形成。

鉴于燃料电池、双极板等关键部件产业化的发展前景和可能面临的障碍、限制及相关风险，从氢能产业基础设施、燃料电池关键部件需要完成本地化进程、终端应用需要大规模发展三个方面讨论了相关障碍和限制。智珍股份本身的技术水平能否引领产业链面临的主要挑战？

在此背景下，智珍近三年金属双极板产品价格大幅下跌。2019-2021年，智珍金属双极板产品平均销售价格分别为476.69元/片、192.84元/片、171.01元/片。

鉴于定量分析产品价格下跌的主要原因、产业链上下游价格变化和未来趋势，智珍表示，随着技术进步，金属双极板生产销售扩大，逐渐形成规模效应；二是随着燃料电池产业化进程的加快，关键部件成本的下降为下游应用价格的快速下降创造了条件。

事实上，氢能行业的主要应用场景是运输领域，但由于燃料电池系统和氢成本高，整体市场规模较小。智珍股份所说的上游产业链的上游制备、储运、加注环节和下游燃料电池汽车成本持续降低，预计未来将继续降低能经得起审查吗？在产品价格下跌的另一面，智珍股份能保证其成本控制吗？

二、科技创新板始终坚持板块定位，治真股份技术先进性被六大灵魂折磨

然后将注意力转向另一个问题，即技术先进性。

上市时，上海证券交易所要求智珍股份说明，（1）限制金属基材、防腐等金属双极板发展的关键技术和领域；在金属双极板领域，原材料、材料配方、结构设计、涂层等国内外技术储备差距的主要体现；智珍股份在上述领域的主要技术布局以及与市场先进企业的比较和差距。

（2）实现高精度成型、高精度连接、复合纳米涂层和高可靠包装技术，主要依靠原材料、生产设备或生产工艺，分析生产过程中的核心技术，结合成型、涂层、连接、包装，解决技术关键点和难点；公司人员、主要设备及其定制程度在各种生产过程中起着关键作用；并结合公司的成立年限、产量、产品变更、在下游领域的应用和验证，分析治珍股份的工艺积累和工艺水平。

(3)与三板结构相比，两板三场结构的优缺点是否是双板行业的技术发展趋势，对应于智珍股份的核心技术和知识产权保护；智珍股份最新一代金属双板产品是否是行业主流和前沿产品，以及各代产品的销售比例。

(4)目前国内外金属双极板涂料技术的主流路线，不锈钢基材加低成本纳米复合涂料是否符合涂料主流技术的发展趋势。

(5)丰田作为对比产品MIRAI、现代NEXO启动时间是否代表该领域的主流水平，比较分析产品性能和关键技术指标，是否划分双极板产品性能及相关技术，说明发行人能够满足的技术要求和产品水平；招股说明书中行业领先、国际先进、领先企业的依据，如无充分依据，请调整相关表述。

科技创新板自注册制以来，一直坚持板块定位，支持和鼓励硬科技企业上市。

根据《上海证券交易所科技创新板股票发行上市审计规则（2020年修订）》第十九条，发行人应当根据中国证监会和本所的有关规定，对是否符合相关行业范围和科技创新属性要求进行审慎评估，并提交符合科技创新板定位的专项说明；发起人应当对发行人是否符合相关行业范围和科技创新属性要求作出专业判断，并出具发行人符合科技创新板定位的专项意见。

根据公开发行证券公司信息披露内容和格式标准第41号——科技创新委员会公司招股说明书第54条，发行人应披露主要产品或服务的核心技术和技术来源，结合行业技术水平和对行业的贡献，披露发行人的技术先进性和具体表现。披露发行人的核心技术是否获得专利或其他技术保护措施，以及在主要业务、产品或服务中的应用和贡献。

将目光转向上市的智珍股份也被问及技术先进性，包括智珍股份在金属双极板领域的主要技术布局以及与市场先进企业的比较与差距、最新一代金属双极板产品的技术先进性、与国内同行业可比公司的产品性能和关键技术指标的差异。

简而言之，在深化注册制度改革的情况下，监管机构逐步进一步压实科技创新委员会的申报人力资源和中介机构的责任要求相关主体按照科技创新属性实质比形式更重要的评价原则，加强综合研究、判断和审计检查。在这次上市中，智珍股份也面临着对科技创新的灵魂折磨。

三、二保代老带新，一经办律师或无上市项目经验

值得注意的是，上海国战律师事务所、立信会计师事务所等中介机构计划上市。

治真股份的保荐代表人是罗小军、金涛。

罗晓军，硕士学位，2015年3月3日至2019年9月27日在诚通证券有限公司从事一般证券业务；2019年11月2日至2020年10月15日在国元证券有限公司从事一般证券业务。罗晓军于2020年10月27日加入海通证券，从事一般证券业务，自2020年11月26日起担任保荐代表。

根据证券业协会的说法，罗小军没有保荐项目的信息。

金涛，学士学位，2006年8月15日至2012年10月19日在海通证券工作，从事一般证券业务，自2012年10月19日起担任赞助商代表。根据证券业协会的说法，金涛参与了10个赞助项目，如武汉回盛生物技术有限公司创业板上市、上海回族环保技术有限公司创业板上市、浙江华达新材料有限公司主板上市。

在律师事务所方面，负责治真股份上市项目的经办律师分别是高慧、朱琴、余翔宇、徐玲玉。

上海交通大学法律硕士、复旦大学工商管理硕士（EMBA），现为国家战略律师事务所首席合伙人、管理委员会主席，具有10年以上法律经验；担任新模联环保、一景乳业等新三板上市的主办律师，也担任爱友医疗、恒帅股份、科源制药等上市项目的主办律师。

朱琴，上海交通大学法律硕士，战略律师事务所首席合伙人，具有律师资格和证券资格、军事秘密咨询业务资格，为上海不良资产委员会仓储专家，上海交通大学信息内容分析技术国家工程实验室网络空间管理研究中心特别邀请研究员，参与爱医疗创业板上市项目。

余翔宇，上海交通大学法律硕士，现为国家战略律师事务所律师，具有4年以上法律经验，主要集中在证券、纠纷解决、破产、不良资产处置等领域。

徐玲玉，复旦大学法学硕士，现为国家战略律师事务所律师。她有多年的法律经验。她参与了爱朋医疗创业板上市、徐生股份公开发行可转换债券、景生股份固定增长和多个并购项目。

值得注意的是，根据国家战略律师事务所的网站，高辉、朱琴和徐玲玉都参与了爱朋医疗和晶生股份的项目。此外，在高辉25家代表性企业的上市/资本市场/并购重组项目中，只有珍股份在首次公开发行股票和上市项目中撤回了资料，发行失败。

再看审计机构，志珍股份上市合作签名注册会计师为王健、董汉逸。

王健，1999年成为中国注册会计师，2000年开始从事上市公司审计业务，2015年开始在立信会所执业。近三年，他签署了许多上市公司和上市公司的审计报告。

董汉毅于2012年成为中国注册会计师，2011年开始从事上市公司审计业务，2012年开始在立信会所执业。近三年，他签署了光威复合材料、联升电子、汇纳科技等上市公司和上市公司的审计报告。

氢能等节能环保产业是科技创新委员会的重点支持产业。氢能企业自身的发展取决于行业的整体发展和企业自身的能力。偏差或制约行业整体发展方向，过度强调企业弱化技术发展的商业模式，或企业业务转型，都可能改变企业估值。氢能企业作为环保产业的重要组成部分，需要具有前瞻性的经济周期和产业发展趋势，掌握风口、储备技术，稳定商业模式，不断完善和升级自己的研发体系，以适应快速变化的市场。